一、引言
货币政策是我国宏观经济政策的主要手段之一，它的目标就是要保持经济增长、物价稳定、促进就业以及国际收支的平衡。货币政策的有效性是指货币政策在其作用空间对最终目标的实现程度。不同时期的货币政策主要目标又不相同，近几年来我国货币政策是紧缩性的，主要任务是既要保持一定的经济增长，又要防止宏观经济的过热，尤其要治理货币流通过程中流动性过大所引起的通货膨胀，防范资产泡沫。围绕这些目标央行采取了以下一些措施：连续五次加息、多次提高存款准备金、发行央行票据等等。那么这些政策效果如何呢？央行的目标实现了多少呢?
从1993年以来，我国的存贷款利率先经历了8次降息，接着又是五次加息，反映了我国货币政策经历了从通货紧缩到通货膨胀的过渡。与此同时 ，央行其他的手段也没闲着，提高法定存款准备金、发行央行票据也是不断进行之中。看看近期央行的票据发行规模如何，图一可以看出，尽管偶有下调，
然而总的趋势是不断增大的，尤其是近两个季度的央行发行票据从6108万亿到18000万亿，增长了近200%，数字是惊人的。法定存款准备金也在上调之中，图二反映了我国开始存款准备金制度开始以来的准备金率的变化情况。从1984年起，中国人民银行开始建立存款准备金制度，1985年我国存款准备金统一为10%，1987年、1988年连续调高，直到1998年才开始第四次调动准备金率，变化最为频繁的最近几年，连续提高了7次。货币政策的“组合拳”不断推出，然而效果如何？
国家统计局4月16日公布了2008年一季度经济运行数据：初步核算，一季度国内生产总值61491亿元，按可比价格计算，同比增长10.6%，比上年同期回落1.1个百分点。其中，第一产业增加值4720亿元，增长2.8%，回落1.6个百分点；第二产业增加值30778亿元，增长11.5%，回落1.7个百分点；第三产业增加值25993亿元，增长10.9%，回落0.4个百分点。从上述经济指标来看，国家的从紧的政策取得了一定的效果，但是我们应该看的更深入些，我们应该看到经济发展过程中的一些弱点。一季度，居民消费价格总水平上涨8.0%，涨幅比上年同期高5.3个百分点。其中，城市上涨7.8 %，农村上涨8.7%。我们的货币政策怎么了，失效了吗？至少近期如此吧。再来看我们的CPI指数（如图三），虽然今年3月份CPI涨幅环比下降0.7％，但仍高达8.3％，离08年全年的调控目标4.8％的距离仍然较大。实际上，如前所述，从1993年至今，我国的利率先是连续8次降息，然后又是连续5次加息。这种情况在国外是极为少见的，连续进行相同的降息或是加息货币政策本身就表明我国的利率货币政策的效果受到质疑，否则也不用一而再，再而三的加息或是降息了。
那么这是否说明我国的货币政策是否完全失效呢，如果不是完全失效，失效的程度多大？失效的原因又在何处？面对失效的货币政策央行和中央政府应如何操作，而此中的矛盾又如何解决？带着这些问题笔者运用时间序列回归方法对近些年尤其是2002年以来我国货币政策的有效性问题进行了实证研究。研究表明，2002年来我国的货币政策一定程度上是有效的，然而，效果并非很好。
二、文献综述
对于货币政策地有效性，一直是西方经济学各个学派争议颇大的问题：凯恩斯学派重视货币政策地作用，主张“相机抉择”；货币学派认为中央银行不应运用各种权利和工具企图操纵或管制各种经济变量。主张“单一规则”；理性预期学派完全否定货币政策的作用，提出：“政策的无效性命题”。本文主要从货币政策的传导渠道、货币中性与非中性两个视角进行分析。
视角一：从货币政策的传导机制分析
在货币政策理论方面，货币政策的传导渠道主要有三种，一是传统的利率渠道，二是信贷渠道。三是国际经济渠道。即汇率渠道。它们相互影响、调控经济。
（一）利率渠道主要体现在主流经济学的IS-LM宏观模型分析中。货币供给的变化改变了利率的水平，利率水平的变化引起投资和消费的变化，于是总需求改变，从而总产出和总收入改变，资产价格渠道的传导是认为货币政策能通过资产价格的变化影响消费和投资，从而影响总产出，托宾的Q理论很好的解释资产间价格渠道的传导机理。托宾Q理论的基本思想是货币政策改变了利率，利率的变动又会影响人们的资产组合。较低的利率会使人们把他们的财产转移到股票上，因为此时投资于股票会比银行储蓄获得更高的投资收益。于是股票价格会上升，根据托宾Q理论，当股票价格更高时，企业就会进行更多投资，从而导致更多的产出。
（二）信贷渠道。Joseph.E.Stigliz&Andrew Weiss（1981）、Bernanke&Gertler（1995）分别从信息不对称导致的信贷配给角度以及从银行的贷款和债券不能完全替代的角度提出了传统的货币政策传导的信贷渠道。传统的货币政策传导渠道理论表明，企业拥有的资产净值的多少是影响企业从银行获得贷款数量并进而影响企业的投资数量的多少的一个及其重要的因素，以及中央银行可以通过影响银行的贷款供给能力并进而影响到银行对企业发放的贷款数量和企业的投资数量，即企业资产负债表渠道。
（三）汇率渠道。汇率渠道描述的是国际收支的一种标准模式，当货币紧缩时，货币供给量下降导致国内利率的上升。导致对本币的需求的增加，本币升值，净出口下降，产出Y下降。当前我国的结汇制度和资本单向流动导致外汇储备增长，而外汇储备增长成为本币投放的主要闸门在克鲁格曼“不可能三角”中，我国的选择是汇率稳定和货币政策独立，而放弃资本的自由流动，人民币实行经常项目下可兑换和资本帐户管制。在固定汇率下，外汇占款上升成为影响基础货币投放的关键因素。。外汇大量占款的增加最终导致货币政策的独立性严重削弱。
从中国的实践来看，近年来不少学者对中国货币政策的传导机制的有效性进行了实证分析，得出各自的结论。王振山、王志强（2000）以1993～1998年的季度数据和1981～1998年的数据进行研究证明，信贷渠道是中国货币政策的主要传导途径，而利率渠道的传导作用不明显。李斌（2001）用1991～2000年的季度数据进行研究表明，信贷总量和货币供应量与货币政策最终目标变量都有很高的相关性，但信贷总量的相关性更大。蒋瑛琨、刘艳武、赵振全（2005）以1992年1季度至2004年2季度的数据进行分析表明，20世纪90年代以后，从物价和产出最终目标的影响显著性来看，贷款的影响力最为显著，其次是M2和M1.刘霖、靲云江（2005）以1978～2003年的数据进行实证分析表明，在长期货币供应和经济增长存在双向因果关系，贷款影响经济增长，在短期内只存在由货币供应到经济增长的单向因果关系，经济增长刺激货币供应和贷款的增加。
视角2：从货币政策的中性与非中性分析
对于货币中性与非中性的理论，即货币政策的出台能否对实际产出产生影响，经济学领域一直有两种截然相反的观点。“货币中性论”和“货币非中性论”。前者认为货币政策无效后者认为货币政策有效。
在新古典的理论中，货币是中性的，货币不过是覆盖在实物之上的面纱，货币供给量的变动只能导致物价的波动和经济的不稳定,而不可能对就业和产出产生任何有益的影响,即对实际经济变量没有任何影响。货币政策无效.需要指出的一点是，在新古典体系的框架下，货币中性是同其一系列假设相联系的，这些假设包括没有货币幻觉、价格水平和利率的变动不产生分配效应，劳动市场、商品市场、债券市场上存在完全竞争，价格具有充分的弹性。实际我们知道，如果放松这些假设，货币对实际经济变量的影响将不再是中性的，它的变动会通过一系列机制和途径影响实际的经济活动。
McCandles和Weber（1995）在对110个国家30年数据研究的结论，即在长期货币供应量与通货膨胀几乎存在一一对应的关系。对实际产出没有实际影响。是货币中性论的有力佐证。
最先与“面纱”观决裂的是瑞典经济学家魏克塞尔。魏克塞尔指出：当货币数量增加，只有当货币利率等于自然利率时，经济才会处于均衡稳定的理想状态；货币利率低于或者高于自然利率将引起投资增加或减少，从而导致经济不均衡。魏克塞尔强调货币对经济的干扰作用，提出政府有必要采取一定的货币政策，使货币利率与自然利率相一致。凯恩斯也对货币进行了深入的研究。他认为货币政策的目的在于通过对货币数量的控制来改变利息率,并通过利息率的改变来增加投资,以便使国民收入达到充分就业的水平。
以弗里德曼为代表的货币学派更是将货币的重要性提到了前所未有的高度。弗里德曼认为，货币数量说首先是一种货币需求理论，其次才是产出、货币收入或物价水平的理论。总财富、人力财富与非人力财富比例、货币和其他资产的收益以及人口因素，技术因素等是决定货币需求的主要因素。但是，弗里德曼所谓“货币至关重要”，只是就短期来而言的。在他看来，在长期中，货币供给的变化之所以会引起物价水平的变动，而不会引起实际产出和收入的变动。对于长期的经济变化，货币学派又回到货币中性论的道路上去了。新凯恩斯主义者从市场不完全导致的价格和工资黏性对货币政策短期内的非中性进行解释，认为即使理性预期是存在的，预期中的货币政策仍然能够影响实际产出。实际市场存在的不完全性（包括不完全竞争、垄断、不对称信息等）,使价格不能够迅速调整从而出清市场，因此货币至少在短期内是非中性的，货币政策能够影响实际支出，因而在短期内是有效的。
我国的黄先开，邓述慧（2000）以1980～1997年的数据为基础，采用两阶段OLS方法分析预期的货币供给增长对产出的效应，结论是货币非中性，即货币供给对产出有影响。周锦林（2002）以1994～2001年的数据进行分析，认为短期存在由M2到经济增长的因果关系，但在长期货币供给是中性的。
从上述分析我们可以看出,货币政策能否有效调节经济,不在于货币政策本身,而更在于货币政策实施的环境和条件。
三、货币政策无效的实证分析
1、变量的选取
由于我过货币政策在2002年即将由扩张性向紧缩性转变，我们选取2002年到2007年一季度的数据资料对近些年来我国货币政策进行回归分析，以此来判断2002年来货币政策的效果。我们选取的指标包括季度的GDP资料，季度的货币供应量资料，这里我们使用的M2的资料，因为它具备更广泛的经济意义。另外，我们认为货币乘数也影响货币政策的效果，进而影响产出水平。货币乘数与超额存款准备金、法定存款准备金、现金漏出率有关，但在此处由于各银行的超额存款准备金不尽相同，现金的漏出也难以计算，所以只以法定存款准备金来进行估算。在对数据进行处理时，由于季度数据变现出很强的季节性，需对数据进行去季节化处理，我们采用移动平均的方法消除季节因素。数据来源中国人民银行网站和中宏数据库。
2、平稳性检验
在进行时间序列回归时，非平稳的时间序列变量直接进入回归模型的话，会导致虚拟回归，也即回归变量本来不具备回归关系，但是在统计意义上却表现出良好的性质。但是绝大多数经济变量都是非平稳的，所以我们首先需对变量进行平稳性检验。进行平稳性检验，当随机误差项出现自相关时，采用增广的迪基-福勒（ADF）检验。检验如下表：
表一：有关变量的平稳性检验 变量 ADF值 临界值 p-值 判断 1% 5% 10% ln(m2) -1.35372 -3.92035 -3.06559 -2.67346 0.5777 不平稳 ln(gdp) 0.004019 -3.88675 -3.05217